eToro (ETOR) — La plataforma con margen del 31% que el mercado cree que es un valor con margen del 1%

Antonio Velardo  ·  Chief Investment Officer, MoatInvesting  ·  abril de 2026
El autor mantiene una posición larga en ETOR

ETOR (Nasdaq) ~$32 Capitalización ~$2.6B EV/EBITDA 5.3× Caja neta $1.02B

El plan era estar en Ho Chi Minh City. Me habían invitado a presentar en persona la tesis de inversión sobre eToro en el segundo evento asiático organizado por FatAlpha — una conferencia que reúne a inversores serios de toda la región. Las diapositivas estaban listas. Los números estaban memorizados. Entonces la guerra hizo imposible viajar.

Sophocles, el presentador del programa, podría haberlo dejado ahí. En cambio, se puso en contacto conmigo y me preguntó si estaría dispuesto a repasar la tesis en directo en el podcast — las mismas diapositivas, el mismo análisis, solo que en remoto en lugar de desde un escenario en Vietnam. Dije que sí, y lo que salió de esa conversación es el vídeo que encontrará al final de este artículo.

Lo comparto aquí porque desde que se emitió ese episodio, $ETOR ha subido. No por nada que haya cambiado en el negocio — el negocio ha estado haciendo exactamente lo que describí. Sube porque cada vez más inversores están empezando a hacer el único ajuste aritmético que lo cambia todo sobre cómo se lee esta empresa en una pantalla. Todavía estamos al principio de ese proceso.

El análisis escrito a continuación cubre la tesis completa con considerablemente más profundidad que la conversación. Lea esto primero — el vídeo está al final.

Tesis de inversión — Resumen

01

Una sola regla contable infla los ingresos declarados de eToro 16 veces y comprime sus márgenes aparentes al 1-2%. Elimínela y encontrará un negocio con un margen EBITDA del 31% y 216 millones de dólares de beneficio neto GAAP — invisible para todos los screeners cuantitativos del planeta.

02

La valoración es extrema. A 5,3 veces el EBITDA de los últimos doce meses frente a una mediana de comparables de 12,7 veces, usted está comprando el valor ajustado de los activos — 32,87 dólares por acción — por debajo del coste de reposición. La sola posición de caja neta de 1.020 millones de dólares representa el 39% de toda la capitalización bursátil.

03

Toda opción de crecimiento es gratis. CopyTrading en EE. UU., Singapur, eToro Money con 5 millones de cuentas, los Alpha Portfolios, la aceleración de productos con IA, la transferencia generacional de riqueza de 125 billones de dólares — cada una de ellas está valorada exactamente en cero en el precio actual de la acción.

04

La caída está protegida. Incluso si cada operación de cripto desapareciera para siempre de la plataforma, eToro seguiría generando 99 millones de dólares de EBITDA y mantendría 1.000 millones de dólares en caja. El suelo no es cero — y el suelo no está lejos del precio de hoy.

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Sección I

Qué es eToro en realidad

eToro (Nasdaq: ETOR) fue fundada en Tel Aviv en 2007. Salió a bolsa en mayo de 2025 a 52 dólares, abrió su primer día de cotización a 69,69 dólares, cerró a 67 dólares, y desde entonces ha sido recortada hasta los 30 y pocos dólares — no porque el negocio se deteriorara, sino porque la contabilidad lo ha hecho parecer mucho peor de lo que es.

La plataforma tiene 40 millones de usuarios registrados en 140 países y hace seis cosas simultáneamente que ningún competidor individual hace todas juntas:

La visión estratégica es explícita: convertirse en la superapp financiera para la próxima generación de inversores — las personas que quieren invertir a través de una plataforma social, mobile-first, potenciada por IA y que controlan ellas mismas, no a través de un banco o un asesor.

“eToro es la plataforma que intenta ser la superapp financiera para la próxima generación — inversión social, multiactivo, potenciada por IA, todo en un solo lugar. El mercado abordable es toda persona en la Tierra que tenga ahorros y ningún asesor de Wall Street.”

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Sección II

La ilusión contable que creó esta oportunidad

Escriba ETOR en Bloomberg, Yahoo Finance o cualquier screener y muestra márgenes operativos del 1-2%. Toda estrategia algorítmica, todo ETF de factor calidad, todo fondo cuantitativo lo descarta. Los números parecen terribles.

Los números no son terribles. Están siendo destruidos por una sola regla contable.

Bajo las US GAAP (ASC 606), cuando un usuario compra 20.000 dólares de Bitcoin en eToro, la contabilidad exige que eToro registre los 20.000 dólares completos como ingreso — no el spread, no la comisión, el valor completo de la transacción. Luego registra los 19.800 dólares de coste de adquirir ese Bitcoin como coste de ingresos. La ganancia económica real de eToro en la transacción — el spread que retuvo — es de 200 dólares.

Esto no es fraude. Esto no es manipulación. Es exactamente lo que las GAAP exigen para las empresas clasificadas como “principal” en las transacciones. Simplemente es completamente poco informativo para comprender la economía real del negocio de eToro. Los 19.800 dólares pasaron directamente de largo — nunca fueron dinero de eToro. Incluirlos en los ingresos hace que la empresa parezca 16 veces más grande de lo que realmente es, y 16 veces menos rentable.

eToro inventó una métrica llamada Net Contribution precisamente para corregir esto. Eliminan los flujos brutos de cripto y muestran solo lo que la empresa realmente retuvo. El resultado en el ejercicio 2025:

$868M Net Contribution (ingreso real) 31% Margen EBITDA sobre NC $216M Beneficio neto GAAP (auditado) $313M Flujo de caja libre $1.02B Caja neta (cero deuda) +10% Crecimiento del NC interanual

La mayor parte del mercado no ha hecho este ajuste. La mayoría de los screeners, la mayoría de los algoritmos, la mayoría de las estrategias pasivas que filtran por métricas de calidad — ven márgenes del 1% y siguen adelante. Esa es la oportunidad.

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Sección III

Valor ajustado de los activos — lo que realmente está comprando

El marco del valor ajustado de los activos (AAV) se pregunta: ¿cuánto costaría reproducir este negocio desde cero? Es el balance reconstruido con la realidad económica en lugar de la contabilidad a coste histórico, capturando los activos intangibles que las GAAP no permiten en el balance.

La idea clave: a ~32 dólares, usted está comprando eToro casi exactamente al coste económico de reposición del negocio — incluyendo su foso regulatorio, su tecnología, su marca y su efecto de red de CopyTrader de 15 años. El valor contable declarado es de 14,66 dólares. El valor contable económico es de 32,87 dólares. Está comprando a una vez el valor contable económico. Esa no es una valoración barata para un negocio mediocre. Es un precio extraordinario para una plataforma con margen del 31% que genera 313 millones de dólares de flujo de caja libre anual.

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Sección IV

Flujo de caja descontado — el cuadro de valoración completo

El DCF de consenso (usando una tasa de crecimiento terminal del 2%) llega a 62,30 dólares por acción — un 101% por encima del precio actual. Incluso bajo una prueba de estrés de crecimiento cero, el suelo EPV es de 28,80-39,31 dólares dependiendo de si se incluye el capex de crecimiento — ambos escenarios respaldados de forma abrumadora por la caja del balance.

“A 5,3 veces el EBITDA de los últimos doce meses frente a una mediana de comparables de 12,7 veces, usted tiene más de un 50% de descuento respecto a donde este negocio debería cotizar en múltiplos puros. El DCF añade otra capa: bajo cualquier supuesto de crecimiento razonable, la acción vale entre 50 y 62 dólares. Usted la está comprando a 32 dólares.”

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Sección V

Calidad del negocio — lo que confirman los números

Nueve trimestres consecutivos de crecimiento de cuentas financiadas. Ese es el primer número que miro en cualquier plataforma de consumo — y es el número que le dice si el foso se está componiendo o erosionando. En eToro, se está componiendo.

La prueba de estrés que importa: incluso si cada operación de cripto desapareciera para siempre de la plataforma de eToro — cero, para siempre — el negocio restante seguiría generando 99 millones de dólares de EBITDA sobre 175 millones de dólares de margen de intereses neto e ingresos crecientes de eToro Money, más 1.000 millones de dólares en caja. El suelo no es cero. Ni de lejos.

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Sección VI

Comparación con comparables — ¿qué tan mal valorada está?

El descuento no se explica por una menor calidad. Los márgenes EBITDA son comparables. El ROIC es superior. El flujo de caja libre es real y creciente. El descuento existe enteramente porque los screeners muestran márgenes del 1-2% sobre ingresos GAAP inflados 16 veces. Esa es la operación.

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Sección VII

Los catalizadores que el mercado está valorando en cero

Al precio actual, usted paga el valor justo por los beneficios de hoy y recibe lo siguiente gratis:

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Sección VIII

Riesgos — asumidos, no ocultos

⚠ Estos riesgos son reales. Los asumo todos. La cuestión no es si los riesgos existen — siempre lo hacen. La cuestión es si 5,3 veces el EBITDA sobre 216 millones de dólares de beneficio neto GAAP le paga lo suficiente para asumirlos.

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Sección IX

Análisis de escenarios y rentabilidad ponderada por probabilidad

Escenario Alcista Probabilidad 35% +80–100%

La cobertura del sell-side se profundiza, el ajuste del Net Contribution se vuelve estándar. Revalorización a 10 veces el EBITDA (aún por debajo de la mediana de comparables). El CopyTrading en EE. UU. se inflexiona de forma significativa en el segundo semestre de 2026. La recompra acelera. La acción alcanza los 55-65 dólares en 12 meses.

Escenario Base Probabilidad 45% +45–60%

El múltiplo se revaloriza gradualmente a 7-8 veces a medida que mejora la cobertura institucional. La acumulación de caja impulsa el NAV por acción hasta ~16,83 dólares para 2028. Incluso a un múltiplo de 5 veces — absurdo para esta calidad — la caja por sí sola genera un 55% de rentabilidad desde hoy.

Escenario Bajista Probabilidad 20% −15 a −25%

Una caída severa del mercado aplasta el volumen minorista. El NII se comprime a medida que los tipos siguen bajando. La acción deriva hacia el suelo EPV de ~28,80 dólares. El saldo de caja impide el colapso. Los inversores a largo plazo promedian a la baja hacia una extraordinaria configuración a 3 años.

~+52% Rentabilidad a 12 meses ponderada por probabilidad $28.80 Suelo EPV (escenario sin crecimiento) $62.30 DCF de consenso (crecimiento terminal del 2%)

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Sección X

Construcción de la posición — cómo pensar la entrada

~$32 Zona actual — iniciar. En el valor contable económico o cerca de él. 5,3 veces el EBITDA. 1,02 mil millones de dólares de caja neta = 39% de la capitalización bursátil. La distorsión contable es el punto de entrada. Empiece a construir convicción. 30–35%

$28–31 Añadir de forma significativa. Acercándose al suelo EPV sobre EBITDA normalizado. A este nivel, los mandatos value institucionales empiezan a activarse y el free float se estrecha. Cada dólar por debajo de 29 dólares está por debajo del EPV sin crecimiento. +20–25%

$24–28 Añadir de forma agresiva. Acercándose al mínimo de las 52 semanas de 24,74 dólares (5 feb 2026). A este nivel la caja por sí sola representa más del 40% de la capitalización bursátil y el valor operativo implícito es esencialmente cero. Máxima agresividad. Resto

Aritmética de la recompra: la dirección tiene 150M restantes de una autorización de recompra de 250M, con 50M acelerados, a precios un 42% por debajo de la IPO. A 32 dólares por acción esto representa aproximadamente 4,7 millones de acciones — casi el 5% del número diluido. La dirección está de hecho coinvirtiendo junto a nosotros a los precios actuales.

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Conclusión — Largo en ETOR

El negocio se mueve más rápido que la narrativa.

Uno — el ajuste contable lo cambia todo. Las GAAP muestran márgenes del 1%. El margen real es del 31%. El ajuste es una línea de aritmética. La mayor parte del mercado no lo ha hecho. Cuando lo hagan — y lo harán, a medida que la cobertura del sell-side se profundice tras la IPO — se produce la revalorización. El catalizador no es un evento de negocio. Es un evento de percepción.

Dos — la calidad fundamental es real. Nueve trimestres consecutivos de crecimiento de cuentas financiadas. 868 millones de dólares de ingreso económico real. 216 millones de dólares de beneficio neto GAAP. 313 millones de dólares de flujo de caja libre. ROIC del 57% sobre capital contable. Un negocio que genera más de 300 millones de dólares de caja al año sin deuda.

Tres — la estructura respalda una revalorización. 5,3 veces el EBITDA forward. 1,02 mil millones de dólares en caja neta — el 39% de la capitalización bursátil — creciendo hasta aproximadamente 1.600 millones de dólares para 2028. Recompra de 250M en marcha un 42% por debajo del precio de IPO. Incluso si el múltiplo se mantiene en 5 veces — absurdo para un negocio de esta calidad — la sola acumulación de caja genera un 55% de rentabilidad desde hoy.

Cuatro — toda opción de crecimiento es gratis. CopyTrading en EE. UU. Singapur. eToro Money con 5 millones de cuentas. Los Alpha Portfolios y el volante de datos. La aceleración de productos impulsada por IA. El viento de cola de la transferencia de riqueza de 125 billones de dólares. Cada una de ellas valorada en cero.

Largo en ETOR. La caída está protegida por la caja. El potencial alcista está protegido por el foso. La oportunidad existe porque una regla contable ha hecho invisible una plataforma con margen del 31% para las herramientas que la mayoría de los inversores usa.

“No estamos comprando una operación de momentum. No estamos comprando una historia de cripto. Estamos comprando una plataforma rentable, sin deuda, en crecimiento global, con un foso patentado de 15 años sobre la inversión social, posicionada en la intersección de la mayor transferencia generacional de riqueza de la historia — a 5,3 veces los beneficios que generó el año pasado.”

🎬 Vea la presentación completa. A continuación está la grabación que envié a la conferencia cuando las interrupciones de vuelos desde Dubái me dejaron en tierra. Todo lo que hay en este artículo — el ajuste contable, la valoración, las opciones de crecimiento — se cubre en directo. Si ha leído hasta aquí, el vídeo se sentirá como una conversación más que como una conferencia.

Divulgaciones e información importante
Antonio Velardo mantiene una posición larga en eToro Group Ltd (Nasdaq: ETOR). Todos los precios son a abril de 2026. Esta nota de investigación representa el análisis independiente del autor y no constituye asesoramiento de inversión, una oferta de compra o venta de valores, ni una solicitud de ningún tipo. Todas las valoraciones, proyecciones y análisis de escenarios son estimaciones y conllevan una incertidumbre material. El rendimiento pasado no es indicativo de resultados futuros. Todas las cifras monetarias están en dólares estadounidenses salvo que se indique lo contrario. Los inversores deberían realizar su propia debida diligencia y consultar a asesores cualificados antes de tomar decisiones de inversión. © 2026 MoatInvesting. Todos los derechos reservados.