In questi giorni sono andato a caccia di obbligazioni ad alto rendimento per diversificare l’esposizione complessiva del mio portafoglio e ridurre al contempo la correlazione con il mercato azionario statunitense. Dispongo di strumenti di screening personali, che mi hanno restituito una serie di obbligazioni con un YTM superiore al 20%. La maggior parte era davvero spazzatura, e il Yield To Maturity (YTM) è una vera e propria funzione del rischio implicito.
Sono stato incuriosito dall’obbligazione KME da 300 mln, ISIN XS1756722069, con scadenza a febbraio 2023, cedola del 6,75% e attualmente scambiata attorno a 67. Durante il picco della crisi COVID19 quotava 35. Wow, che cosa si cela dietro questa azienda? Ho fatto le mie ricerche e ho scoperto che KME è un gruppo industriale paneuropeo e un leader di mercato globale nei prodotti in rame e leghe di rame. Una cosa che mi è parsa davvero interessante!
KME è redditizia ed è leader di mercato nel proprio segmento. Perché allora la sua obbligazione è considerata spazzatura? Ebbene, è a causa del suo debito in essere (237 mln a dicembre 2019). Ho scoperto che l’EBITDA 2019 di KME è di circa 86 mln, il che significa che il rapporto debito netto/EBITDA è di circa 3x, un livello che non mi pare così tirato. Ma Moody’s attualmente giudica questo titolo spazzatura perché lo valuta a oltre 7x debito netto/EBITDA. Che diavolo sta guardando Moody’s? Sta guardando la Riserva per Trattamento di Fine Rapporto (SSR) di circa 218 mln, includendola nella posizione finanziaria netta. Ma è corretto? Io credo di no, perché la SSR non è debito!
In sostanza, si aspettano che KME crolli l’anno prossimo. Com’è possibile con il prezzo del rame ai massimi degli ultimi cinque anni? Francamente, non so che cosa stia guardando Moody’s e, cosa più importante, non mi interessa. Mi sento come uno che ha trovato una gemma rara! L’obbligazione KME potrebbe garantirmi oltre il 20% di rendimento annuo nei prossimi due anni e mezzo! Questo è ciò che conta per me!
Ciò che mi rende ancora più fiducioso è che l’obbligazione è garantita dagli stabilimenti KME in Germania e in Italia, ed è rimborsabile con un modesto premio sulla pari il 21 febbraio. Seriamente, questa è musica per le mie orecchie!
Approfondendo le mie ricerche, ho anche scoperto che KME è interamente controllata da Intek, una holding quotata sul mercato azionario italiano. Ho constatato che quasi il 90% del NAV di Intek è rappresentato da KME. La capitalizzazione di mercato di Intek è di circa 112 mln, il che significa che o KME vale circa 100 mln (ma il bilancio di Intek attribuisce a KME un valore di 489 mln) oppure che il titolo Intek scambia con uno sconto del 70% circa rispetto al NAV! Io punterei sulla seconda ipotesi.
Inoltre, Intek ha in essere un’obbligazione il cui YTM è inferiore a quello di KME. Com’è possibile se KME è l’asset più prezioso di Intek, dato in pegno a garanzia dell’obbligazione KME?
Perché allora non comprare anche le azioni Intek? Perché queste azioni non sono coperte da alcun analista e non esiste consenso. Ho visto molte storie come questa nel mercato italiano. Aziende di questo tipo sono gestite da imprenditori (in questo caso, due imprenditori che rappresentano il gotha del capitalismo italiano) che pensano di essere il centro del mondo e sono pronti a mettere nel sacco le minoranze. Sanno che Intek è valutata in modo errato, e così pure KME, ma non se ne curano finché possono continuare a fare i loro affari.
Per farla breve, credo di aver scovato un asset valutato in modo errato, i cui proprietari sono consapevoli di tale errata valutazione che, per certi motivi, è anche funzionale ai loro affari.
Non mi interessa sapere se questa errata valutazione a un certo punto sparirà, perché non sto comprando azioni Intek. Mi interessa solo il fatto che continueranno ad adempiere ai loro obblighi sull’obbligazione KME. Credo che lo faranno, perché gli asset KME dati in pegno a garanzia dell’obbligazione KME sono i pilastri del loro castello!
Chi è Antonio Velardo
Antonio Velardo è un esperto Venture Capitalist italiano e trader di opzioni. È stato tra i primi ad adottare e a promuovere Bitcoin ed Ethereum, coltivando la propria passione e conoscenza dopo aver frequentato il Blockchain Strategy Programme all’Università di Oxford e conseguito un Master in Digital Currency all’Università di Nicosia.
Velardo gestisce un portafoglio a otto cifre della sua società di investimenti con un team di analisti; è una sorta di mentore FinTweet, le persone interagiscono con lui online e conta oltre 40.000 follower dei suoi tweet. Ha costruito una fortuna nei grandi anni della tecnologia e ha messo a punto una tail strategy durante la pandemia che gli ha permesso di trarre vantaggio dal crollo del mercato. “Non ho cercato di anticipare il mercato, e non pensavo nemmeno che si trattasse di un cigno nero”, afferma.
Al di là dei mercati finanziari, Velardo vanta una combinazione unica. È stato un imprenditore immobiliare che ha sviluppato diversi progetti in Tunisia, Miami, Italia, Regno Unito e in molti altri paesi e città. Ma è sempre stato appassionato di trading di opzioni. Eppure, a differenza di chi opera sulla volatilità e del quant trading, ha sempre avuto nel sangue un tocco di value investing. Antonio ha studiato Value Investing alla celebre business school di Buffett, alla Columbia University. Anche se i concetti centrali del value investing sono antagonisti dei pilastri del venture capital, l’approccio di Antonio cerca di conciliare elementi di entrambi i mondi per ricercare l’alfa. Velardo ha imparato l’importanza di individuare storie di pura crescita e di sfruttare la loro posizione sulla curva a S. Questo è un elemento essenziale dell’approccio di Velardo, che punta ad abbracciare grandi storie tecnologiche nel momento giusto del ciclo di adozione. Ciò vale per le azioni ma anche per i progetti blockchain.