Alla base della teoria moderna del portafoglio, il rischio è percepito come la deviazione standard del prezzo di mercato dell’attività. Tuttavia, la prospettiva è completamente diversa se osservata dal punto di vista del value investing. Un value investor considera il rischio come una perdita permanente di capitale, mentre nell’approccio della teoria moderna del portafoglio si presuppone che gli investitori siano avversi al rischio e che debbano quindi essere compensati con un premio ragionevole per ogni unità di rischio aggiuntiva che si assumono.
Supponiamo che un’attività abbia un rendimento medio del 10%; ciononostante, il flusso dei rendimenti non è costante, perché varia di mese in mese e oscilla con una deviazione standard del 5%. Un approccio di portafoglio moderno cercherebbe di ottimizzare o, per meglio dire, di valutare la performance in rapporto al rischio. Ciò significa che, se si ha un rendimento del 10% ma una deviazione standard del 5%, il rapporto rischio/rendimento sarebbe pari a 2. Di conseguenza, l’approccio moderno è sostanzialmente un modello matematico che definisce il rischio in termini di deviazione standard e giudica il titolo in base a come si inserisce nel portafoglio e al suo rapporto rischio/rendimento.
Un value investor non affronta il rischio nello stesso modo. Nel value investing, il rischio è definito dalla solidità dello stato patrimoniale, non dal beta del titolo. Per esempio, un titolo value, che di norma è un titolo depresso, ha un potenziale drawdown teorico del 50%. Dalla prospettiva del value investing non vi è alcuna intenzione di cercare di individuare il momento migliore per entrare sul titolo. Un approccio value analizzerebbe il titolo puntando su una singola scommessa concentrata in pochi titoli, senza studiare l’impatto della volatilità della singola scommessa sul proprio paniere complessivo di titoli.
Quest’ultimo aspetto è impossibile per un trader o un gestore di fondi che segue la teoria moderna del portafoglio. Essi devono comprendere il rapporto rischio/rendimento del titolo e come esso impatterebbe sul portafoglio. Pertanto, le decisioni non vengono prese soltanto sulla qualità del titolo, ma sul modo in cui esso influisce sulla posizione complessiva. Così si potrebbe finire per aggiungere attività al proprio portafoglio non perché si crede nel loro potenziale di apprezzamento, ma per il solo motivo che l’investimento potrebbe avere una covarianza negativa sul portafoglio e stabilizzare la posizione complessiva. Oppure magari perché potrebbe ridurre la volatilità del portafoglio senza incidere sui rendimenti attesi, il che dovrebbe in effetti essere lo scopo di un’allocazione ottimale delle attività.
Comprare un titolo può dunque avere significati e finalità diversi a seconda del proprio stile di approccio.
Se fossimo dei robot, potremmo teoricamente assorbire un drawdown del 50% senza nemmeno batter ciglio, aggiungendo una posizione per mediare al ribasso su titoli più economici. Io cerco di farlo, e sono tra i pochi capaci di assorbire una simile pressione senza farsi prendere dal panico.
La maggioranza degli investitori non riesce a comportarsi così: si fa prendere dal panico e vende quando i prezzi dei titoli scendono, per ridurre quello che chiama rischio, e cerca di cavalcare il momentum comprando più in alto quando il portafoglio è in verde. Io non compro mai in una giornata positiva né vendo in una negativa. Cerco di fare l’opposto. Gli investitori sono mossi dalla paura. Quando sperimentano un drawdown significativo, tendono illogicamente a vendere a un prezzo più basso.
L’unico modo per evitarlo è avere fiducia nei titoli che si possiedono. Dietro quella fiducia dovrebbero esserci conoscenza e convinzione riguardo ai propri investimenti. Una profonda comprensione di ciò che si possiede è l’unica energia che può aiutare a sconfiggere la stupidità e a mantenere a tempo indeterminato un’attività “in caduta”.
Applicando la teoria moderna del portafoglio, la copertura aiuterebbe un investitore ansioso a navigare attraverso i periodi di volatilità. Ho visto molti investitori crollare nei momenti di volatilità, anche quando avevano giurato di mantenere le posizioni. Li ho visti letteralmente in lacrime vendere in fretta perché avevano paura di perdere tutto. Vendere quando un titolo presenta meno rischio (perché è più economico) a causa delle condizioni generali del mercato è una sciocchezza. Ma accade ogni giorno, non solo ai dilettanti, ma anche ai professionisti.
Prima di scegliere il proprio stile di investimento, provate a pensare a cosa è adeguato al vostro stomaco. Lo stomaco è ciò di cui si ha bisogno nei momenti difficili per adottare un particolare stile di investimento e avere successo con esso. Avere lo stomaco è più importante della conoscenza tecnica, ma la competenza tecnica vi dà lo stomaco per gestire quei momenti difficili.
Mentre costruite il vostro portafoglio, dovete conoscere la vostra sensibilità al rischio e, naturalmente, il vostro concetto di rischio prima di ogni altra cosa. Un approccio semplice alla costruzione del portafoglio, pensato per gli investitori dallo stomaco debole, è l’“All Weather Portfolio”, reso celebre da Ray Dalio. Adoro Ray Dalio, adoro la sua filosofia e mi piace come persona. Credo che sia onesto e ho imparato molto da lui sulla macroeconomia e su come funziona l’economia. Ma l’All Weather Portfolio è per chi vuole avere pace mentale, anche se non credo che si sia comportato molto bene durante le recenti crisi.
L’“All Weather Portfolio” potrebbe andare bene per me quando arriverò ai settant’anni. Presuppone che non si sappia cosa accadrà e che si abbia un portafoglio in grado di performare o di preservare la ricchezza in tutti gli scenari: deflazione, inflazione, recessioni e così via. Un altro problema dell’approccio di Dalio è che il Bond, che veniva utilizzato come covarianza negativa per bilanciare il rischio delle azioni, avrebbe ora un significato diverso alla luce dell’attuale politica monetaria.
Ciò che fa Dalio è mescolare tutte le attività cercando di spostare i pesi di tali investimenti in modo da adattarli alle proprie inclinazioni verso una particolare visione macroeconomica. Poi, se non ha ragione, non subisce un grande colpo. Ciò nonostante, se ha ragione guadagna, ma non con l’impatto che avrebbe se puntasse tutto su una particolare attività.
Siamo chiari e pragmatici: questo significa che si può fare il 7% o l’8% l’anno se le proprie inclinazioni sono centrate, perché la vostra visione consentirebbe un’allocazione delle attività a favore di un particolare scenario. Oppure fare il 4% o il 5% quando le vostre preferenze sono sbagliate, ma non sperimenterete mai un drawdown.
Questo è ottimo per mamma e papà o per chiunque non abbia abbastanza stomaco. Io preferisco arricchirmi o morire provandoci, ma riesco a digerire il drawdown. Voglio studiare a fondo il mercato, maturare una salda convinzione verso un contesto macroeconomico o dei titoli e inseguire il mio sogno da 100 milioni. Non ne sono comunque così lontano, e non abbraccerei la mediocrità per amore della paura: non fate lo stesso, ma io sono fatto così.
Non investo ciò che mi serve per vivere, ma ciò che mi fa salire di livello. Sono alla ricerca della grandezza, quindi devo tirare fuori qualcosa di spettacolare dal mio portafoglio. Farò tutto il necessario e digerirò il drawdown come ho fatto fino a ora, perché sono abbastanza sicuro che i risultati arriveranno. Non credo nell’essere prudenti in periodi di politica monetaria espansiva, a meno che non si concretizzi il rischio di un crollo sistemico del sistema e del tracollo del dollaro USA come valuta di riserva.
Il rischio di coda può essere coperto non solo con le crypto, ma con attività allocate nei mercati emergenti e in superpotenze alternative come la Cina. La migliore copertura che si possa avere è la capacità di comprendere a fondo ciò che si possiede e di continuare a studiare ogni giorno i propri titoli.
Il value investing è morto e non vale la pena perseguirlo, ma alcune delle sue lezioni sono estremamente preziose. Possiamo prendere alcune cose dal value investing, che ci aiuterebbero a comprendere il vero significato del rischio e la stoltezza di vendere le proprie attività sotto la pressione del mercato: l’importanza di una prospettiva di lungo termine.
D’altro canto, cercare di comprare come fa un value investor è una follia. Trovare un’azienda di prim’ordine con un forte vantaggio competitivo a un prezzo basso, sulla base dei suoi utili sostenibili, e ottenere la crescita gratis. La crescita è quella cosa che rende folle e inutile qualsiasi calcolo del P/E; il rapporto prezzo/utili non significa nulla di fronte alla crescita. Se si cresce in modo esponenziale, che senso ha allora il rapporto prezzo/utili?
Per comprendere un’azienda al fine di inserirla nel proprio portafoglio, occorre applicare due principi fondamentali. Il primo è comprendere a fondo quel particolare business, il suo potenziale, la scalabilità, la concorrenza e i vantaggi competitivi. Il secondo è conoscere sé stessi.
Prima di scegliere che tipo di investitore siete, comprendete quale stomaco avete verso la volatilità e se siete in grado di imparare a gestirla con la conoscenza delle attività che possedete. Se non avete lo stomaco e il tempo, allora abbracciate la serenità con un neutrale All Weather Portfolio. Ma non cercate di mescolare le attività a caso senza un piano adeguato, perché questo può davvero essere la ricetta per la catastrofe. Conoscete voi stessi e conoscete le vostre attività, abbiate un piano prima di iniziare a giocare.
Su Antonio Velardo
Antonio Velardo è un esperto Venture Capitalist italiano e trader di opzioni. È stato tra i primi ad adottare e a promuovere Bitcoin ed Ethereum, coltivando la sua passione e le sue conoscenze dopo aver seguito il Blockchain Strategy Programme all’Università di Oxford e un Master in Digital Currency all’Università di Nicosia.
Velardo gestisce un portafoglio a otto cifre della sua società di investimento con un team di analisti; è una sorta di mentore del FinTweet, le persone interagiscono con lui online e conta più di 40.000 follower dopo i suoi tweet. Ha costruito una fortuna nei grandi anni della tecnologia e ha messo a punto una strategia di coda durante la pandemia che gli ha permesso di trarre vantaggio dal crollo del mercato. “Non ho cercato di anticipare il mercato e non pensavo nemmeno che si trattasse di un cigno nero”, afferma.
Al di là dei mercati finanziari, Velardo vanta una combinazione unica. È stato un imprenditore immobiliare che ha sviluppato diversi progetti in Tunisia, Miami, Italia, Regno Unito e in molti altri Paesi e città. Ma è sempre stato appassionato di trading di opzioni. Tuttavia, a differenza dei giocatori sulla volatilità e del quant trading, ha sempre avuto nel sangue un tocco di value investing. Antonio ha studiato Value Investing alla famosa business school di Buffett alla Columbia University. Anche se i concetti centrali del value investing sono antagonisti ai pilastri del venture capital, l’approccio di Antonio cerca di far dialogare elementi di entrambi i mondi per cercare alpha. Velardo ha imparato l’importanza di individuare le storie di pura crescita e di sfruttare la loro posizione sulla curva a S. Questo è un elemento essenziale dell’approccio di Velardo, poiché egli guarda con favore all’abbracciare grandi storie tecnologiche al momento giusto del ciclo di adozione. Ciò vale per le azioni ma anche per i progetti blockchain.