Uno sguardo più da vicino a Lightspeed POS

IN BREVE

• LSPD è una piattaforma che offre un’esperienza consumer front-end, la gestione delle operazioni back-end e un sistema di pagamento.
• Il COVID-19 ha aumentato drasticamente la domanda del servizio, poiché i retailer si affrettano a integrare canali di vendita online e sistemi di pagamento.
• Ben gestita, con un percorso chiaro per crescere scalando dimensionalmente tramite una strategia di M&A a piggyback.
• La valutazione appare tirata per il momento, ma vale la pena osservare questa azienda poiché il suo mercato indirizzabile è enorme. Riconsidereremmo la storia qualora il prezzo scendesse nuovamente sotto i 40 dollari per azione.

Che cos’è Lightspeed?

Lightspeed POS (TSE: LPSD / NYSE: LSPD) fornisce software di point-of-sale e e-commerce basati su cloud a ristoranti, aziende del settore hospitality e retailer in oltre 100 Paesi. I tre pilastri principali della piattaforma sono l’esperienza consumer front-end, la gestione delle operazioni back-end e il sistema di pagamento. L’azienda offre diversi servizi (SaaS) e hardware per far funzionare il proprio software. Fornisce prodotti per i retailer come point of sale, e-commerce, sistema di pagamento, sistema di fidelizzazione, analytics, contabilità, hardware (registratori di cassa, scanner, stampanti, ecc.) e altre integrazioni.

Perché abbiamo osservato il titolo?

Vi sono stati alcuni movimenti legati a questa azienda. AMI Partners stima che vi siano circa 226 milioni di piccole e medie imprese (PMI) nel mondo, che nel 2018 generavano circa 59.000 miliardi di dollari di ricavi. Il mercato indirizzabile di Lightspeed è enorme, e l’azienda sta cercando di consolidare il mercato acquisendo piccoli operatori e la loro base clienti.

Perché riteniamo che sia sopravvalutata?

La valutazione di LSPD appare insostenibile sotto qualunque metrica abbiamo provato a utilizzare. Il titolo scambia a circa 35x P/Sales 2021E e 24x P/Sales 2022E. Comprendiamo che il covid-19 abbia accelerato drasticamente la transizione digitale per le PMI, ma, agli attuali prezzi, vediamo più rischi che potenziale di rialzo nella storia, anche qualora LSPD continuasse a consolidare il proprio mercato. Inoltre, dovremmo tenere conto della potenziale diluizione del capitale (più probabile agli attuali prezzi, poiché molte aziende in crescita ne stanno approfittando per raccogliere nuova liquidità), oltre alle difficoltà nell’integrare i target acquisiti. Saremmo ben disposti a osservare questa interessante storia azionaria una volta che il prezzo scendesse sotto i 40 dollari per azione.

L’aumento della domanda di servizi è un catalizzatore per LPSD

È difficile per le piccole e medie imprese tenere il passo con i nuovi sviluppi nel customer engagement, nella gestione delle operazioni e dei canali e nei pagamenti online. Questo tipo di retailer tende a cercare servizi modulari per continuare ad aggiornare i propri sistemi senza incorrere in troppe complicazioni. Lightspeed è promettente anche per le soluzioni data-driven, che stanno diventando cruciali per le aziende che serve. Questi servizi, così come gli attuali e futuri sviluppi dell’intelligenza artificiale e di altro tipo, sono facili da integrare come nuovi moduli, generando ulteriori ricavi incrementali.

La domanda del servizio è aumentata drasticamente a causa della pandemia di COVID-19, poiché i retailer si affrettano a integrare canali di vendita online e sistemi di pagamento. Tuttavia, anche il tasso di abbandono (churn) di Lightspeed è aumentato, poiché aziende come i ristoranti stanno subendo perdite e molte hanno chiuso a causa dell’impatto del COVID-19 sull’economia reale.

L’azienda sembra muoversi nella giusta direzione per quanto riguarda partnership e acquisizioni. Lo scorso febbraio ha stretto una partnership con Stripe per aggiungere un modulo di pagamento ai servizi di Lightspeed. Ciò ha finora rappresentato un’ottima strategia e un nuovo driver di ricavi per la piattaforma. Inoltre, a novembre Dax Dasilva, CEO e fondatore di Lightspeed, ha annunciato l’acquisizione di ShoopKeep, una piattaforma analoga con oltre 20.000 piccoli e medi retailer negli USA. Il 1^° dicembre l’azienda ha annunciato l’acquisizione di Upserve, una società di software cloud per la gestione dei ristoranti che si concentra su ristoranti di alta gamma, fast-casual e bar.

Posizione competitiva

Il mercato del point of sale è un mercato datato, un tempo stravolto dalle aziende di software offline e ora in fase di stravolgimento da parte delle aziende basate su internet.

Alcuni concorrenti di Lightspeed sono:

1. Square POS
2. PayPal POS
3. Heartland Retail
4. Vend
5. Clover
6. Shopify POS
7. QuickBooks POS
8. Oracle Retail Xstore POS

Il mercato del retail è enorme. Vi sono circa 226 milioni di piccole e medie imprese (PMI) nel mondo, che nel 2018 generavano circa 59.000 miliardi di dollari di ricavi.

Vale la pena considerare che vi sono alcune limitazioni quando si tratta di piccole imprese. Ad esempio, la sensibilità al prezzo per il software e le attrezzature di base è un aspetto che il settore deve tenere presente per poter competere. Lightspeed ha piani molto ragionevoli, da appena 69 a 259 dollari al mese per i retailer e un pacchetto iniziale da 59 a 98 dollari per i ristoranti. Per questo motivo, il sistema di pagamento è stata una buona mossa, poiché sono entrati nel gioco delle percentuali con possibilità di ricavi decisamente migliori.

Ciononostante, siamo ancora alla ricerca di sostanziali vantaggi competitivi, poiché solo un moat significativo potrebbe assicurare la permanenza e la crescita sostenuta di Lightspeed sul mercato nel lungo periodo. Per il momento, stimiamo che i costi di switching possano rappresentare una barriera all’ingresso di media entità per i concorrenti.

Analogamente a quanto accade con i sistemi di cassa legacy (che vengono stravolti da queste aziende internet), cambiare il software con cui i retailer gestiscono i propri clienti, operazioni e pagamenti potrebbe essere più impegnativo e complicato di quanto sembri.

L’effetto rete e l’ecosistema di prodotto potrebbero avere un ruolo quando si tratta di attività con più punti vendita, ma restano deboli in termini di vera barriera all’ingresso. Da notare che l’azienda potrebbe godere di un vantaggio di economia di scala nel segmento hardware. Tuttavia, poiché questo rappresenta una piccola parte dei ricavi dell’azienda e non è il prodotto principale, non pensiamo che un simile moat possa essere raggiunto presto. Lo stesso vale per gli intangibili: è una possibilità remota, ma l’azienda non ne è ancora vicina.

Infine, come già sappiamo, il mercato non è particolarmente difficile da penetrare per i nuovi operatori. Praticamente chiunque potrebbe entrare nel mercato, poiché il software e lo sviluppo di tali servizi non sono più roba da scienziati, specialmente per banche e piattaforme di pagamento.

Dati finanziari e approfondimenti sul business

Riteniamo che l’azienda scambi attualmente ben al di sopra del suo prezzo equo, poiché la valutazione attuale sovrastima i futuri aumenti della domanda dei suoi servizi dovuti alla pandemia.

Tuttavia, come abbiamo già detto, questa pandemia è stata un catalizzatore per l’adozione tecnologica. Ciononostante, il mondo si stava già muovendo in quella direzione, e probabilmente non tornerà indietro quando il COVID-19 sarà finito. Ciò non significa, però, che l’azienda manterrà la propria posizione a lungo. Questo dipenderà da altri fattori, in particolare dalla capacità dell’azienda di sviluppare e mantenere vantaggi competitivi.

Lightspeed è un’azienda basata su abbonamenti. Abbiamo già discusso diversi modi di approcciare queste aziende nel report su FUBOTV che potete trovare sul blog. La differenza con Lightspeed è che tende ad avere abbonamenti a più lungo termine, per la natura del business di LSPD.

Dobbiamo guardare all’economia unitaria quando si tratta di Lightspeed. Ricordate, il trucco sta nell’acquisire l’utente, mantenerlo e monetizzarlo in diversi modi. Lightspeed ha un grande potenziale sotto quest’ultimo aspetto. Ad esempio, l’inclusione del sistema di pagamento menzionato in precedenza è stata un segnale chiaro. In eventi recenti, ha chiarito alcune idee sul futuro in questa materia. I servizi data-driven sono la promessa del management per i futuri moduli da includere nell’elenco dei servizi. Con lo sviluppo dell’intelligenza artificiale e dei big-data, riteniamo che facciano bene ad affermarlo.

Retailer, ristoranti e hotel traggono grande beneficio da queste tecnologie, e c’è ancora molto di più in arrivo. Hanno inoltre l’effetto collaterale positivo dei clienti con più punti vendita, il che significa che un cliente potrebbe avere account/utenze separati (uno per punto vendita). Questo giova in entrambi i sensi, poiché il Costo di Acquisizione Cliente per questo tipo di cliente si divide per il numero delle sue utenze/punti vendita.

Supponiamo che il management sia in grado di rafforzare la propria piattaforma includendo nuovi servizi modulari e di mantenere soddisfatti i clienti, così che il tasso di abbandono sia sotto controllo. In tal caso, l’ARPU potrebbe continuare a crescere nel tempo. Ciò potrebbe migliorare il rapporto tra Customer Lifetime Value e Costo di Acquisizione Cliente, aumentando la redditività di Lightspeed nel lungo periodo.

Prima di addentrarci nei numeri dell’azienda, dobbiamo precisare che, per acquisire clienti in questo mercato, occorre ottenere nuovi clienti che iniziano da zero, stravolgere i retailer esistenti che utilizzano sistemi legacy, oppure sottrarli ai concorrenti. Nessuna di queste opzioni è facile.

Il numero di utenti (o customer locations, come li chiamano) è cresciuto sistematicamente negli ultimi anni. L’azienda conta attualmente più di 80.000 utenti, che verranno riportati nel secondo trimestre del 2021. Una crescita anno su anno del +40% rispetto allo stesso trimestre del 2020.

L’Average Revenue Per User annuo è aumentato del 15%, il che è anch’esso un buon indicatore e avvalora la nostra teoria di una barriera all’ingresso di media entità legata ai costi di switching. Inoltre, parla anche della capacità di Lightspeed di aumentare i ricavi vendendo nuovi servizi agli utenti esistenti.

Le principali fonti di ricavo sono il software (abbonamenti ai diversi servizi) e il sistema di pagamento (applicano il 2,30% + 10/20/30 centesimi a seconda del caso). Ricevono ricavi anche dal segmento hardware.

La nostra valutazione

Stiamo sostanzialmente ripetendo ciò che abbiamo fatto con la storia azionaria di FUBOTV. Il nostro obiettivo è trovare il valore attuale di ciascun cliente di LSPD. La valutazione sarebbe probabilmente il valore attuale dei flussi di cassa dei clienti esistenti e futuri.

Per le aziende in crescita come LSPD, continuiamo a ribadire un concetto di base: è estremamente difficile avere un modello quantitativo affidabile, poiché il churn e l’inflazione dei prezzi dei servizi dipenderanno molto probabilmente dalla concorrenza e dalla capacità dell’azienda di scalare dimensionalmente.

Il foglio di calcolo qui sotto si basa su una base di abbonamenti di clienti che si prevede cresca a un CAGR del 26% nel periodo 2021-30. Abbiamo ipotizzato un aumento dei prezzi del 3%, che riteniamo ragionevole considerati i costi di switching dei clienti.

Abbiamo considerato un margine EBITDA che diventa positivo nel 2023 e si stabilizza nel 2030 al 50%. Ciò significa che dal 2030 in poi il 50% dell’ARPU si trasforma in EBITDA. Si tratta di un’ipotesi più che equa, poiché il business è a basso margine e, inoltre, LSPD potrebbe incorrere in costi aggiuntivi legati alle acquisizioni che ha realizzato e che realizzerà in futuro.

L’altra ipotesi chiave che abbiamo formulato è che il 70% dell’Ebitda si converta in FCFE (Free cash flow to equity, residuo per gli azionisti), che può infine essere attualizzato a un adeguato costo del capitale proprio per determinare il valore dell’equity.

Abbiamo utilizzato un costo del capitale proprio del 9% e un tasso di crescita perpetua del 3%. Avremmo potuto effettuare un’analisi più approfondita del beta e fare affidamento su un capital asset pricing model (CAPM). Tuttavia, riteniamo che non avrebbe molto senso in questa fase, poiché il CAPM non riesce a fornire un costo del capitale proprio ragionevole in casi come LSPD, dove sostanzialmente la correlazione con l’indice è limitata, essendo l’azienda stata quotata lo scorso aprile.

Perciò, nella tabella 2 abbiamo deciso di fare affidamento su un’analisi di sensibilità che calcola il prezzo per azione variando il costo del capitale proprio e il tasso di crescita perpetua (g). Ipotizzando un tasso di sconto compreso tra l’8% e il 10% e un tasso di crescita perpetua tra il 2,6% e il 3,4%, il prezzo medio potrebbe collocarsi tra 32 e 56 dollari per azione. Il ribasso in questo caso è intorno al 20%!

Abbiamo anche verificato il rapporto P/sales 2022 implicito nella nostra sensibilità. In altre parole, sempre nella tabella 2, mostriamo per ciascun valore dell’equity (o prezzo per azione) qual è il P/sales 2022 implicito. Agli attuali prezzi LSPD scambia intorno a 35x P/Sales 2021E e 24x P/Sales 2022E. Il nostro intervallo di valore equo tra 32 e 56 dollari per azione implica tra 13x e 22,8x P/Sales 2022E.

A nostro avviso, vi sono prove sufficienti per considerare LSPD sopravvalutata: business a basso margine, bassa barriera all’ingresso, potenziale diluizione del capitale sono tutti fattori di cui dobbiamo tenere conto. Se non ci trovassimo in uno scenario pandemico che sta accelerando la transizione digitale, la nostra valutazione sarebbe stata ancora più prudente.

Fogli di calcolo

Tabella 1: modello DCF

Tabella 2: analisi di sensibilità e P/E sales 2022 implicito

Informazioni su Antonio Velardo

Antonio Velardo è un esperto Venture Capitalist e trader di opzioni italiano. È stato un early adopter ed evangelista di Bitcoin ed Ethereum, che ha coltivato la sua passione e conoscenza dopo aver frequentato il Blockchain Strategy Programme all’Università di Oxford e conseguito un Master in Digital Currency all’Università di Nicosia.

Velardo gestisce un portafoglio a otto cifre della sua società di investimenti con un team di analisti; è una sorta di mentore su FinTweet, le persone interagiscono con lui online e conta più di 40.000 follower dopo i suoi tweet. Ha costruito una fortuna nei grandi anni del tech e ha messo a punto una strategia di coda durante la pandemia che gli ha permesso di trarre vantaggio dal crollo del mercato. “Non ho cercato di anticipare i tempi del mercato, e non pensavo nemmeno che fosse un cigno nero,” afferma.

Sul fronte dei mercati finanziari, Velardo vanta una combinazione unica. È stato un imprenditore immobiliare che ha sviluppato diversi progetti in Tunisia, Miami, Italia, Regno Unito e in molti altri Paesi e città. Ma è sempre stato appassionato di trading di opzioni. Tuttavia, contrariamente ai player della volatilità e al quant trading, ha sempre avuto un tocco di value investing nel sangue. Antonio ha studiato Value Investing alla famosa business school di Buffett alla Columbia University. Anche se i concetti centrali del value investing sono antagonisti rispetto ai pilastri del venture capital, l’approccio di Antonio cerca di far dialogare elementi di entrambi i mondi al fine di ottenere alpha. Velardo ha imparato l’importanza di individuare pure storie di crescita e di sfruttare la loro posizione sulla curva a S. Questo è un elemento essenziale dell’approccio di Velardo, poiché guarda con interesse ad abbracciare grandi storie tecnologiche al momento giusto del ciclo di adozione. Ciò vale per le azioni ma anche per i progetti blockchain.